金融理财

疫情下的私募债权以新的投资战略渡过危机

HaitouGlobal
December 18, 2020

当黑石集团(The Blackstone Group)的私募债权部门在三月份完成其第二笔欧洲直接借贷工具(European direct lending vehicle)的45亿美元募资后,这一事件很快就被更大的事件所淹没 - 仅三天后,英国以及欧洲大部分地区就因疫情进入封城状态。

2020年的开局势头强劲,另外两支规模较大的直接借贷基金在数周前也已完成募集: Ardian完成了其30亿欧元(约合36亿美元)的第四支旗舰信贷基金(flagship credit fund)的募集;同时另一家美国资管机构丘吉尔资产管理公司(Churchill Asset Management)完成了其第二只中端市场基金(mid-market fund)的20亿美元募集。 


2020年私募债权市场面临挑战,寻找新的资产类别成为关键

通过Zoom在线远程部署资金并不是这些资管机构面临的唯一新挑战。此外,面对前所未有的经济衰退,他们必须在未知领域开拓相对较新的资产类别。尽管人们担心私募债权市场将在今年开始出现危机,但到目前为止,几乎没有此迹象出现。可以肯定的是,人们依旧对该行业持以重点关注。如今,很少有私募债权管理机构能够很好地应对严重的全球性经济危机。自2008年的法规限制了传统的商业贷款人后,大多数活跃的公司开始进入该市场。同时,近十年来宽松的贷款规定使市场逆转时期涌现了一些资管机构及其借款人。资管机构如何通过最大程度地减少违约并寻找新的投资机会来度过经济危机并管理好自己的投资组合,将会影响LP在未来几年如何将资金分配给私募债权基金。资管机构的压力越来越大,一些债权基金已经将交易重点放在更为保守的投资上。伦敦私募债权投资机构Pemberton的管理合伙人Symon Drake-Brockman表明,未来的几个月内,机构们将会投资在更为安全的领域,这意味着债权基金行业的市场收益将会收紧。但同时,Symon认为,由于对资金的迫切需求,有些管理人会在合约方面保持灵活性。因此投资者需要有选择性。总体而言,今年以债权投资为中心的资管机构的募资明显放缓。根据PitchBook的《2020年上半年全球私募债权报告》,2020年上半年,53只基金共募集了478亿美元,远低于去年同期的682亿美元。同时,交易活动也随之减少,2020年上半年全球仅有2,335笔债权投资,是自2015年初以来的六个月期交易量最低值。

2020年最大的10支私募债权基金

2020年最大的10支私募债权基金
数据来源:Pitchbook 

低门槛型合约交易给贷款人及资管机构带来风险

根据丘吉尔资产管理公司(Churchill Asset Management)的高级董事总经理Randy Schwimmer所说,正如飓风过后需要先找到避难所然后再来评估损失一样,在经济衰退的第一个月左右,私募股权和私募信贷机构需要对其资产做评估分类。到目前为止,私募债权管理机构及其投资相对违约较少,总体来说具有抗压性。根据负责美国私募债权贷款调查的律师事务所Proskauer的报告,2020年三季度的违约率为4.2%,低于二季度的8.1%,甚至低于今年前三个月的5.9%。许多借款人依靠现有的循环信用工具度过了疫情的困难时期。这种类型的信贷使资产管理人能够临时提取资金,偿还债务并再次提取。一些公司还获得了其私募股权发起人的额外支持。 在Schwimmer看来,私募股权投资人正在向所需企业注入股权的同时与放贷人进行协商,从而为企业提供足够的经营空间而又不会违反公约。然而,在危机爆发之前,在过热的市场中以对借款人有利的条件发放贷款可能危及放贷人。在信贷市场上,这种“低门槛”("covenant-lite")交易本质上是不受限制的贷款协议,可以给借款人很大的自由度。尽管低门槛贷款在中端市场私募债权中并不普遍,但另一种限制更低的称做“宽松性合约”( "covenant-loose")贷款正在悄然兴起。根据美国最大的国际律所Proskauer的数据显示,“宽松性合约”贷款占其客户在2019年完成的交易的59%。

欧洲私募信贷资管机构Pemberton的管理合伙人Symon Drake-Brockman表示,有些资管机构在试图通过条件赢得交易方面非常激进,他们将交易的一大部分控制权给了发起人。而Pemberton称其公司能够避免陷入困境是因为他们的合约使借款人违约的风险很低。 


疫情使部分行业遭到重创,投资机构开始转向不良债权投资机会

公司是否违约,不仅仅取决于管理人制定交易条件的严格程度。经济危机中的一些特殊合约对部分行业造成了巨大的冲击,意味着部分原本可以度过传统经济危机的公司承受了极大的伤害,而某些行业却能够免受其害。 投资旅游、服务和零售板块的私募债权投资者成为了疫情期间的最大损失者。许多由私募股权投资的美国零售企业宣布破产,包括J.Crew和Neiman Marcus。 总部位于巴黎的Tikehau Capital私募债权负责人Cécile Lévi预计未来市场将比现在更加分散。随着LP更愿意投资于较安全的行业,或是规模足够大且足够分散以能够吸收损失的行业,更多的资本将会集中在一少部分基金中。同时,根据Cécile Lévi所述,市场将会进一步整合,或至少会有一部分机构将难以募集到新资金。 同时,陷入困境的债权管理人也将寻找更多机会。今年,很大一部分募集资金投资在不良债权基金。根据PitchBook的数据,连同特殊债工具(Special Situations Vehicles),该种类的募集资金占上半年总募集资金的近30%,而在去年全年仅占19.7%。 不仅是美国橡树资本管理公司(Oaktree Capital Management)的150亿美元的不良债权基金,阿波罗全球管理公司(Apollo Global Management)的247亿美元的IX基金也在今年5月将其战略从并购基金转变为信用和不良债权投资。同时,公司企图在2021年新募集200亿与疫情相关的信用基金。 根据丘吉尔资产管理公司的Schwimmer,现阶段有众多机构正在募集高收益的不良债权基金以投资于现有贷方想要退出的受疫情影响的公司。但目前这样的机会并不多,因为贷方和私募股权机构正在密切合作以保持这些企业的正常运营。 海投全球认为,疫情的冲击使诸多行业陷入困境,同时对私募债权管理人带来了更大的挑战。为应对疫情,一方面要扩展新的投资机会,另一方面更需要加强对借款人的管理。海投全球成立私募信贷基金及海投新兴科技基金,以投贷联动方式投资非洲、美洲及东南亚多行业公司,与贷方及借款人紧密合作严格控制风险并加强基金管理,未来将寻求更多新的投资机会。



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作者简介海投资本(Haitou Capital)是技术和研究驱动,基于大学基金模式,坚持长期投资、价值投资、另类投资的全球投资平台,主动管理信贷基金、孵化基金、独角兽基金和地产基金等多支美元私募基金。】

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